系列点评之十二：中大排高速增长强势产品周期驱动

来源：华西证券 2023-04-29 13:54:53

【资料图】

（以下内容从华西证券《系列点评之十二：中大排高速增长强势产品周期驱动》研报附件原文摘录）

钱江摩托(000913)
事件概述
公司发布2022年报及2023年一季报：2022年实现营收56.48亿元，同比+31.1%，归母净利润4.18亿元，同比+75.8%，扣非归母净利3.95亿元，同比+113.0%；其中22Q4营收11.68亿元，同比+35.3%，环比-38.4%，归母净利0.08亿元，同比扭亏，环比-96.4%，扣非归母-0.01亿元。23Q1营收13.34亿元，同比+43.5%，环比+14.2%，归母净利0.74亿元，同比+112.1%，环比+880.2%，扣非归母0.73亿元，同比+125.0%，环比扭亏。
分析判断:
2022：QJ品牌发力中大排增速明显优于行业
2022年总体实现营收56.48亿元，同比+31.1%，归母净利润4.18亿元，同比+75.8%，扣非归母净利3.95亿元，同比+113.0%，符合此前预期。高增长我们预计主要源于2022年公司强势中大排产品周期驱动：据中国摩托车商会数据，2022年公司250cc+中大排摩托车累计销售14.1万辆，同比+71.1%，领先行业增速25+pct（若计入250cc排量，2022年公司实际中大排销量17.5万辆，同比+57.3%，其中内销、出口分别12.1、5.4万辆，同比分别+104.4%、+3.9%，QJMOTOR品牌销售超10万辆）。拆分季度看，22Q4营收11.68亿元，同比+35.3%，环比-38.4%，归母净利0.08亿元，同比扭亏，环比-96.4%，下滑原因我们预计：1）营收端，22Q4淡季+疫情影响，致250cc+出货仅1.9万辆，环比-64.9%；2）利润端，22Q4受存货减值+美元贬值汇兑损失+股权激励计提影响，还原后仍维持较强盈利能力。
费用端，2022年公司销售、管理、研发、财务费率分别3.5%/4.9%/5.6%/-3.3%，同比分别-0.1、-0.1、+0.6、-3.6pct，财务费率大幅降低主要系利息收入及汇兑收益促进。
23Q1：业绩略超预期强势产品周期驱动
营收端：23Q1营收13.34亿元，同比+43.5%，环比+14.2%，据中国摩托车商会数据，1-3月公司250cc+中大排摩托车累计销售2.91万辆，同比+55.1%，表现继续优于行业，我们预计主要源于新车闪350、赛450出货促进，系拉动业绩高增的主要驱动。出口相对有所拖累，1-3月250cc+累计出口0.54万辆，同比-41.9%，后续看QJMOTOR出口补齐。利润端：23Q1公司毛利率25.3%，同比-0.4pct，环比+0.2pct，相对平稳。归母净利0.74亿元，同比+112.1%，环比+880.2%，主要系低基数促进，扣非归母0.73亿元，同比+125.0%，环比扭亏，处于前期业绩预告中间偏上水平，略超预期。
费用端：23Q1公司销售、管理、研发、财务费率分别3.4%/5.0%/5.3%/-0.7%，同比分别-0.5、-0.5、+0.0、-1.2pct，环比分别-1.9、-1.9、-3.6、+2.4pct。
强势产品周期持续驱动中大排销量快速增长
中大排量摩托车销量和业绩贡献的快速增长是公司当前核心看点。250cc+市占率公司高居行业第一，2022年5月以来，在强势产品周期驱动下，公司中大排量销量迎来爆发式增长，据中国摩托车商会数据，2022年1-12月250cc+累计销售14.1万辆，同比+71.1%，表现明显优于行业，尤其QJMOTOR品牌我们预计2022年实现约200%增长。2022年公司产品定义能力提升明显，闪300S及赛600较好契合消费者车型偏好变化及仿赛排量升级趋势，同级别核心竞品车型较少，需求延续确定性强。展望2023年，预计公司将延续产品谱系扩充趋势，赛450、闪350、鸿150等均存一定爆款潜质，有望进一步抬升销量。
治理结构持续改善聚焦摩托主业拖累因素消除
治理结构持续改善，渠道、研发、合作全面升级。1）管理：从国企到民企，2022年5月发布实控人增持+股权激励计划，其中增持2022年11月获批、2023年1月发行完成，股权激励（草案）覆盖全部5名核心高管；2）渠道：2022年新建QJMOTOR门店超过500家，其中E网门店超200家；加快自主外贸渠道建设，新增渠道13家；3）研发：2021年11月底钱江摩托上海公司正式开业，设立新能源研发、工业设计、国际外贸三大中心；4）合作：2021年底同哈雷合资公司完成注册登记，2023年3月首款量产车型X350正式上市。
聚焦摩托主业，扰动因素消除。吉利接手后要求公司聚焦摩托车主业，截至22Q2拖累因素基本消除：1）锂电业务：现已停产，2022年3月起台州钱江新能源研究院有限公司不再纳入合并范围；2）房地产：2019年竣工，2022年出售持有的都江堰全部股权；3）半导体封装、电控不再投入资源。
投资建议
鉴于2023年研发投入增加，下调盈利预测，预计公司2023-2024年营收81.84/109.83亿元维持不变，归母净利由6.43/8.94亿元调整为6.09/8.50亿元，EPS由1.22/1.70元调整为1.16/1.61元；新增2025年营收预测139.30亿元，归母净利预测11.74亿元，EPS为2.23元。对应2023年4月28日21.41元/股收盘价，PE分别19/13/10倍，维持“买入”评级。
风险提示
禁、限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑；外资品牌新车型大量引入导致市场竞争加剧。

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